环保行业涅槃在即外联强援内修功

时间：2019-12-05 10:25

来源：国信环保

环保深跌后，基本面开始逐步走出低谷

去杠杆带来的资金紧张导致工程业务收缩，环保板块2018年以来利润增速同比下滑30%，资产负债率和应收账款均快速增长，三季度部分公司基本面情况开始回暖。当前资金面有所缓解，但短期改善有限，利率仍较高，但有下行趋势。政府通过加快发行地方政府专项债，降低资本金比例，加快贷款释放，加大投资提升基建托底经济。当前环保板块估值、基金持仓处于历史底部，基本面逐步改善走出低谷，看好明年板块投资机会，行业分化为两条主线。

行业主线一：国企民企融合，国企主导大环境整治

国资大举入股环保民企是这两年的一个行业重大趋势，大部分龙头环保企业目前已经完成了反向混改并逐步磨合完善。而政府对于大环境治理的关注持续增大，特别是领导人提出长江、黄河等流域大保护战略后，这方面治理将在明年快速展开。生态环境综合治理的特点是大投资、大工程、回报周期长，更适合由国企主导投资，由民企提供设备、技术和工程的支持配套。我们认为环保行业在今年的反向混改逐渐完善后将着手开始加速工程进度，明年由三峡集团等央企主导的大环境综合整治将显著放量，带动相关环保公司业绩上行。

行业主线二：坚守核心运营资产，专注提升管理效率

环保运营类企业如垃圾焚烧、危废、环卫、水务等行业近年来稳步增长，现金流稳定优质，未来项目质量和管理能力是企业的核心竞争力。各细分子行业的优质龙头企业将不断提升项目运营管理水平，提升盈利能力，同时通过投资新建和外延收购扩大运营规模，做大做强，有望形成几个可对标国际巨头的环保行业运营巨头企业，看好垃圾焚烧和危废行业龙头。

行业催化剂：垃圾分类深入推进，带动整个固废产业链升级

市场普遍观点认为环保行业需要政策催化，我们认为明年垃圾分类的全面推广将成为板块的催化剂。垃圾分类与大众生活紧密相关，深入推广有望像大气治理一样提升市场对于板块关注度。今年垃圾分类在上海试点效果超预期，明年将在北京、深圳等重点城市全面铺开，有望催化整个环保板块行情。

行业主线一：国企民企融合，国企主导大环境整治

国企大规模介入环保民企，初步磨合完成

在环境产业过去快速发展的黄金十年里，民企凭借其嗅觉灵敏、机制灵活、反应快捷、创新和韧性强等特点，把握住历史机遇，参与创造了产业的繁荣，最终在环境产业实现了与外企、国企“三分天下”的局势。

2015年前后，受“水十条”等利好政策的推动，环保行业掀起了第一波跨界浪潮，国企、央企大批量布局环保业务，比如葛洲坝、中国中车、中信等，都在这个时间段开始进入环保行业。而后随着PPP热潮，一些实力雄厚的中央级基建企业也大举进入环境产业，横扫市场，如中铁、中交、中国电建等。

2018年以来，去杠杆引发的资本紧缩，环保企业资金链经受了严峻考验，出现了一些债务违约的情况，此外股价大幅下跌使得部分质押高的企业爆仓的压力巨大。民企融资困境和过去十余年来规模化发展所积累的危机一下子浮出水面，在这种情况下，从18年起出现了“国资”大手笔进军民营上市企业的现象，环保领域这样的现象尤为突出。据统计，环保领域共发生近20起国有资本入股民营环保企业的案例，或选择转让控制权，或选择与国资合作，其中，启迪环境、中金环境、清新环境、东方园林、环能科技等先后出让控制权，行业逆向混改在加速。

国资从三四年前的试探性入局，到如今的大举进入环保产业，既是主动出击，也是大势所趋。而与前几年业内参股合作、打通上下游生态链的模式相比，大多数环保企业引入国有资本更多的是为了寻求资金解困，降低股权质押比例，缓解流动性危机。对于大型国企而言，它们要的可能不是一个环境项目，而是一个区域的市场，一个城市的市场。环保产业的打法发生了根本性的变化。

国企入股导致一些环保民企公司控制权发生变更，同时也带来了整个行业生态和竞争格局的变化。这也是当前行业的发展环境和生态所造成的。国家对于环保企业的投入逐年增加，行业需求大，增速快，但需要大量的资金支持，这些正是国企的优势所在。同时，环保行业的大量订单主要来自于政府，国企背书对企业拿单能力的提升也有积极影响。国企介入之前由民企主导的环保领域后，有望增强环保上市公司的综合实力，同时也更适应当前的环境。

国资民企的合作，从市场层面看，确实带来了双方优势的互补，不仅缓解了民企的资金压力，也带来了民企在政府关系、资本、业务拓展等方面积极的影响，而优质的环保资产也能让国企快速完成环保布局。

但是，接盘容易整合难，毕竟民营企业的决策机制、市场运作乃至企业文化等与国资特质不一样。之前环保市场较为分散，民企讲究小快灵，对短期利润较为看重，而随着长江流域大保护、雄安环境整治等大项目的陆续上马，国资整体性和长远性的优势就逐渐显现。

通过融合发展，环保行业不断形成规模强大、竞争力强的平台或者集团。国资进入环保民企的影响，具体还要看两方的融合程度，特别是机制整合任重道远，整体来看有两个方面的影响：

一方面：国资进入后提供强力的资金支持，拥有更低成本的资金使得环保企业在新项目的拓展竞争中更具优势，同时国资背景也可为企业发展嫁接更多的资源，另外也减少了企业发展的不确定性和风险。

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编辑：李丹